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微信公众号一年37亿应收账款背后，洪九果品的“第三方付款模式”之问
环球老虎财经
洪九果品的营收激增背后，与阿里在金融层面的合作是否有关？其第三方平台付款模式，以账期与现金流压力换取加速扩张，在非标与高损耗的水果行业是否可持续？
“连锁果业第一股”要来了。
7月27日，西部著名水果连锁品牌洪九果品宣布通过港交所聆讯，有望先于百果园登录资本市场。
据了解，洪九果品早先曾计划在A股上市。2021年9月，洪九果品终止A股上市辅导，并在一个月后，向港交所递交招股说明书。对港交所的首次尝试，以招股书过期告终，直至近期，洪九果品再次更新招股书才得以过会。
重新审视洪九果品的最新财报2021年洪九果品实现营收102.8亿元，扣除亏损拨备的贸易应收款项高达37.1亿元。
与营收规模相同的百果园相比，洪九果品的营收账款高出三倍还多。导致这种情况的根源，或于洪九果品本身的经营模式有着解不开的关系。
高达37亿的应收账款
南百果，北鲜丰，西洪九。国内三大水果连锁巨头以地域为界，分庭抗礼。
聆讯资料显示，近三年间，洪九果品分别录得营收20.8亿元、57.7亿元和102.8亿元，增长率分别达到178%和78%。
但与此同时，洪九果品扣除亏损拨备的贸易应收款项分别为7.1亿元、20.1亿元和37.1亿元。贸易应收款项周转天数分别为106.9 天、87.6 天和103天。
数额巨大的应收账款如同一把达摩克里斯之剑悬在洪九果品头上，不断对其现金流发出拷问。
在产业链中鲜果分销商的话语权不高，业务发展受制于诸多不确定因素，上游水果供货商及物流服务提供商、水果价格及质量、终端销售渠道等任何一个变量发生变化，将会对公司产生重大影响，对现金流产生影响。
事实也的确如此，洪九果品的经营活动现金净额长期为负，2018-2021H1期间，这一数据分别为-4.67亿元、-4.5亿元、-8.04亿元、-5.05亿元。
对此，洪九果品称，经营活动现金流出主要由于贸易及其他应收款项大幅增加，为优质水果产品做出预付款项。财报显示，2019年至2021年预付款分别为6.6亿元、8.8亿元和13.6亿元，经营活动现金流量净额分别为-4.5亿元、-8.04亿元、-9.81亿元。
13亿的预付款与37亿的应收账款之间，存在着一条名为“无奈”的沟壑。
近几年间，洪九果品线下销售网络不断扩张，但规模效应并不明显。其用十余亿资金垫付的优质水果资源，被通过改变水果产品组合、营销活动、降价等方式刺激销售、这样的结果是，水果单价下滑：其水果的平均售价从2019年的14.9元/千克降至2021年的10.3元/千克。
不断走低的水果均价拖累着公司毛利，2019年至2021年毛利率分别为19%、17%和16%。净利润分别为1.6亿元、2.7亿元和2.9亿元，经调整利润分别为2.3亿元、6.6亿元和10.9亿元，经调整利润率分别为11%、11.5%和10.6%。
第三方付款
卖水果本是“短平快”的生意，为何应收如此高，以至于拖累现金流？
原因或许指向洪九果品的经营模式。相较喊出“万店口号”，以标准化经营的加盟店打天下的百果园，洪九果品更像“平台”，侧重于前端的直采，以及后端的分销，
于是，洪九果品需要对接的供应商、经销商也更多。
2019至2022年前五个月，前五大供应商采购额分别占期间采购总额的44.0%、19.3%、11.0%及14.0%。其中，最大供应商仅占到17.2%、5.5%、2.8%及3.9%。
经销渠道方面，截至2021年年底，洪九果品在全国设立了19家销售分公司及60个分拣中心，拥有多达1076名终端批发商。其中，贡献最主要收入的终端批发商，分别占报告期总收入仅为51%、53%及53%，刚刚过半。
整体来看，其2021年通过终端批发商、新兴零售商（包括小区团购、小区生鲜连锁店、实时电商及综合电商）、商超和直接销售4个渠道分别 实现营收54.79亿、21.34亿、14.55亿、12.12亿元，非常分散。
相较而言，同行百果园的终端渠道“集中”得多——2021年销售收入的八成都是由5336家加盟店贡献。
或由于发展扩张与营收增长，洪九果品的对接主体越来越多，第三方付款占比也在大幅提高。
据招股书，经营期内公司逐渐采用第三方付款形式，占比从69%升至99.7%。
2019-2021年，有110名相关客户通过第三方付款人向公司结算，其中46名为终端批发商，22名为商超客户，17名为新兴零售商，25名为通过直销渠道进行採购的机构及个人客户。总额分别为人民币8.7百万元、人民币17.0百万元及人民币129.4百万元，提升显著。
关于第三方付款的影响，洪九果品在招股书中表示，与上述相关客户与公司合作1-3年，被要求退款的可能性较小。
不过公司也指出，现金流为负的情况与上游供应商的信贷期普遍较短而下游客户的信贷期较长相关。同期，洪九果品的贸易应收款项周转天数为106.9 天、87.6 天和103天，保持在三个月的高位。
业内人士认为，水果产业供应链非常分散，且由于水果损耗率大，冷链成本高，不同的水果之间所对应的管理方式、流通方式、库存周期管理等天壤之别，产业很难标准化，第三方付款其实是一种便于账期管理的方式。
就像在电商下单，钱先存到第三方，消费者确认前都可以退款退货。越来越高的第三方付款占比，或隐含了未来更大的坏账风险，为公司的百亿营收蒙上一层不确定性。
大股东阿里
选择“平台式”扩张的洪九果品，与电商平台的“关系”也尤为密切。
2018年，洪九果品开启融资，截止2021年8月的最新投后估值约为75.92亿元人民币，约11.5亿美元。股东包括阿里，中国农垦、CMC资本、中信建投、天壹资本、阳光人寿、国创中鼎、金镒资本、凯联资本、深创投等知名机构。
其中最值得关注的是，阿里在2020年洪九果品筹备上市阶段入股，以5.***亿人民币拿到洪九果品8.00%股权，从前五大客户成为最大外部股东。
彤彤现任职于阿里MMC事业群、MMC事业部商品运营研究院，负责全国商品运营规模和效率，并兼任阿里巴巴MMC事业群数字农业事业部研究员，负责构建全新的数字农业高效分销体系。
介入后，洪九果品营收利润也迎来爆发式增长。2019年至2021年，其分别实现营收20.8亿元、57.7亿元和102.8亿元，复合年增长率为122.4%；经调整利润分别为2.28亿元、6.62亿元和10.89亿元，复合年增长率为118.5%。
今年前五个月，公司营收从去年同期的45.75亿元增加25.14%至57.25亿元；经调整利润从2021年同期的5.33亿元增加39.77%至7.45亿元。
不过阿里的实际表决权并不高。招股书显示，阿里通过淘宝和天猫分别持有约57.59%及35.75%的权益，共持有洪九果品3624万股，占比约为8%。而由于“同股不同权”的安排，其持有的B类普通股只有每股一票表决权。
上市前的股权架构中，洪九果品创始人邓洪九持有1.49亿股，占比27.79%，其一家四口与重庆合利、重庆合众共同构成控股股东集团，合共有权行使本公司约46.06%的表决权。
在招股书中，上述股权融资也被洪九果品记为负债。2019年，洪九果品授予投资者的优先权确认的负债账面值变动为6517万、到2020年为6.6亿元，2021年更是高达7.97亿元。
为了上市，洪九果品在2021年拆除了同股不同权的安排，投资者也放弃了回购权和清算权，让洪九果品将所有优先权确认的金融负债41.25亿元，重新回拨到其自身权益。
值得一提的是，在关联交易部分，洪九果品透露，阿里巴巴中国曾向邓洪九一家“发放贷款”，于截至2019年底，也就是阿里进入前已悉数偿还（当年偿还206.6万元）。
而截止2020年12月31日，洪九果品来自“若干第三方金融机构”的有抵押有担保借款人民币2500万元乃按年利率9.5%计息，以贸易应收款项人民币7143万元作为抵押，及由邓洪九先生及江宗英女士提供担保。
双方在金融层面有着何种合作？洪九果品的第三方平台付款激增，是否与阿里入股有关？此种拉长账期，以时间换扩张的模式是否在非标与高损耗的水果行业可持续？还有待进一步观察。